Capital non coté

Le capital-investissement est une activité financière consistant pour un investisseur à entrer au capital de sociétés qui ont besoin de capitaux propres. Le terme de capital-investissement concerne généralement l'investissement dans des sociétés non cotées en bourse (d'où son nom de capital non coté ou de private equity en anglais en opposition au terme public). En français cela correspond aux notions de capital fermé en opposition au capital ouvert.

Les sociétés qui constituent un portefeuille de participations en réalisant des opérations de capital-investissement sont des sociétés de portefeuille ou des fonds d'investissement.

Le capital-investissement se décline sous plusieurs formes^[1] :

• le capital-risque pour financer le démarrage de nouvelles entreprises.
• le capital-développement pour financer le développement de l'entreprise.
• le capital-transmission ou LBO destiné à accompagner la transmission ou la cession de l'entreprise.
• le capital-retournement pour aider au redressement d'une entreprise en difficulté.

Sommaire 1 Modalités et intervenants 2 Objectifs, description et typologie 2.1 Objectifs 2.2 Concept de private equity (titres non cotés) 2.3 Segments d'intervenants 3 Historique 4 Résultats 5 Un placement pour les fonds de pensions, assureurs et autres personnes averties 6 Fonds d’investissement islamiques 6.1 Fonds par actions 7 Notes et références 8 Bibliographie 9 Voir aussi

Modalités et intervenants

Les opérations de capital-investissement se réalisent :

• soit par achat de titres existants auprès d'anciens actionnaires,
• soit par apport de fonds nouveaux à la société, sous forme de souscription de titres nouvellement émis par elle (augmentation de capital).

Elles sont réalisées par :

• des sociétés ou fonds d'investissement spécialisés constitués ad hoc, privés ou publics, d'origine industrielle ou financière (capital-investissement institutionnel avec notamment les fonds de pension, les assureurs et les banques),
• des individus fortunés et expérimentés (business angels ou investisseurs providentiels)

Ces opérations ont souvent recours à un effet de levier, en privilégiant un financement par endettement (emprunt bancaire).

Objectifs, description et typologie

Objectifs

Les investisseurs en capital ont pour objectif la réalisation, par la cession ou la vente de leur part à plus ou moins long terme (3 à 10 ans selon les secteurs économiques) de plus-values. Cette « sortie » peut se faire soit de gré à gré, soit par introduction en bourse.

Concept de private equity (titres non cotés)

Le terme anglais private equity désigne les titres financiers de sociétés (notamment les actions pour les sociétés de capitaux, ou les parts sociales pour les sociétés de personnes) qui ne sont pas cotées sur un marché, par opposition à public equity, qui désigne des titres qui ont fait l'objet de procédures de cotation publique sur un marché.

Les obligations réglementaires et garanties des private equity sont donc moindres et leur liquidité beaucoup plus faible, du fait de la plus grande difficulté à les céder gré à gré. Pour compenser cet aspect, le capital-investissement vise des performances de long terme supérieures à celles des marchés financiers.

Le fonctionnement du 'Private Equity' est assez simple: il consiste à acheter une entreprise grâce à un fonds, puis de la revendre, quelques années plus tard en ayant auparavant reversé une part de l'emprunt.

Segments d'intervenants

Le capital-investissement se décompose en plusieurs segments aux caractéristiques suivantes :

• Capital d'amorçage (dit aussi Capital-amorçage) : les investisseurs en Capital d'amorçage, le plus souvent des personnes physiques, apportent du capital, ainsi que leurs réseaux et expériences à des projets entrepreneuriaux qui n'en sont encore qu'au stade de la Recherche et Développement. L'objectif de cette phase, très risquée sur le plan financier, est de finaliser le développement d'une technologie sous la forme de prototype permettant de valider la réussite du pari technologique, et de commencer à tester l'existence d'un marché. La signature d'un premier client assure la transition au stade du capital risque.

• Capital-risque : les investisseurs en capital-risque apportent du capital, ainsi que leurs réseaux et expériences à la création et aux premiers stades de développement d'entreprises innovantes à fort potentiel. Le terme « risque » utilisé en France (dans les autres pays, l'on emploie le plus souvent le terme de Venture capital), traduit mal l'aspect d' "aventure entrepreneuriale", qui rend le metier d'investisseur en capital fondamentalement différent des metiers purement financiers. Les quelques projets qui réussissent doivent plus que compenser les pertes en capital de ceux qui échouent.

• Capital-développement : le capital-développement concerne des entreprises qui ont franchi le stade du capital risque, et donc validé le potentiel de leur marché, et qui ont besoin de financements additionels pour supporter et accélérer leur croissance; soit leur croissance interne (financement de leur besoin en fonds de roulement), soit leur croissance externe (acquisitions).

• Capital-transmission : également connues sous le terme anglais LBO, (Leveraged buy-out), ces opérations d'acquisition par emprunt consistent à acquérir la totalité du capital d'une société rentable, évoluant généralement sur un marche mûr, par une combinaison de capitaux et de financements bancaires (dette structurée). Ils permettent à un dirigeant, associé à un fonds de capital-investissement, de transmettre son entreprise, ou plus généralement de préparer sa succession en cédant son entreprise en plusieurs étapes (LBO à double détente).

• Capital-retournement : les investisseurs en capital-retournement acquièrent généralement la totalité (voire une part majoritaire) du capital d'une société en difficulté, puis y injectent les ressources financières permettant la mise en œuvre d'un plan de redressement.

Historique

Cette activité d'investissement en capital, initialement développée par des entrepreneurs aux États-Unis dans la Silicon Valley après la Seconde Guerre mondiale d'une part et dans les grandes universités américaines (Stanford, MIT, etc) d'autre part, s'est implantée en Europe dans les années 1970. Depuis cette activité s'est développée par cycle, en fonction des aléas boursiers, de politiques fiscales incitatives et de la création de nouveaux outils et véhicules de placement pour stimuler et faciliter la collecte des fonds. Ainsi le capital-investissement a levé 10 milliards $ en 1991 contre 459 milliards en 2006^[2].

En France par exemple, la création des Fonds Communs de Placement à Risque (FCPR) dans les années 1980, des Fonds Communs de Placement pour l'Innovation (FCPI) en 1996 et des Fonds d'Investissement de Proximité (FIP) en 2003, ont permis le développement de cette activité, qui reste toutefois moins importante qu'en Amérique du Nord.

Le capital-investissement a essuyé les différentes crises économiques et particulièrement l'éclatement de la bulle internet, grâce à une rentabilité avérée sur le long terme. Les principaux organismes de capital-investissement ont investi en 2006 aux États-Unis la somme estimée de 290 milliards d'euros dans des rachats d'entreprises. Cette somme était déjà de 220 milliards au premier semestre de l'année 2007, provocant la prise de contrôle de huit mille sociétés en six mois. Un salarié américain sur quatre - et un salarié français sur douze - travaillerait d'ores et déjà pour ces entreprises^[3].

La hausse récente des taux d'intérêt a entraîné des doutes sur la capacité de ces institutions, largement financées jusqu'ici par des crédits et obligations à taux bas, non seulement à continuer d'afficher d'importantes plus values, mais encore à résister à des changements de conjoncture. Le demi-succès de l'introduction en bourse de Blackstone en juin 2007, le plus important groupe mondial de capital-investissement, a donné un certain corps à ces inquiétudes.

Par ailleurs, le resserrement des conditions de l'emprunt sur les marchés financiers ou credit squeeze à la suite de la crise des subprimes en 2007 a entrainé des difficultés pour de nombreux fonds à lever les capitaux nécessaires à des opérations de LBO importantes. Le marché des LBO aux Etats-Unis et en Europe connait ainsi une baisse importante : les transactions ont représenté 192,7 milliards $ au premier trimestre 2007, 320,6 au second trimestre et 107,8 au troisième trimestre^[4].

Résultats

Certaines études tendent à montrer que le capital-risque est favorable à la croissance économique. Par exemple, une étude menée par Constantin Associés conclut que les entreprises françaises sous LBO connaissent une croissance annuelle de leur chiffre d'affaires de 5,6 % contre 0,7 % pour la moyenne nationale. Cela s'accompagne d'une hausse des effectifs de 4,1 % contre 0,6 % en moyenne. Enfin l'évolution des salaires dans les entreprises sous LBO est de +3,3 % contre +2,9 % en moyenne^[5].

Les organismes de capital-investissement ont réalisé globalement, ces dernières années, des performances fulgurantes, qui les ont conduits à multiplier leurs investissements en prenant des risques unitaires de plus en plus élevés. On a pu ainsi parler de bulle financière, notamment pour ce qui concerne les opérations de taille importante (supérieures à 100 millions d'euros) et financées grâce à de la dette bancaire (LBO).

Un placement pour les fonds de pensions, assureurs et autres personnes averties

Cette activité est en général gérée par des petites équipes spécialisées qui recueillent auprès d'institutions financières des fonds logés dans un véhicule financier ad hoc (en France sous la forme juridique d'un FCPR, au Luxembourg sous la forme de SICAR).

Ces fonds ont une durée de vie limitée (10 ans au maximum) et, contrairement aux SICAV, sont appelés en fonction des besoins pendant une période initiale de 3 à 5 ans.

Les fonds d'investissement du type FCPR en France ne font généralement pas d'appel public à l'épargne, c'est la raison pour laquelle on y rencontre peu de personnes physiques. Néanmoins, l'Autorité des Marchés Financiers (AMF) a défini un certain nombre de critères définissant la « personne avertie » des risques de cette classe d'actifs.

D'une manière générale, une personne physique devra s'engager pour un montant minimum de 500 000 euros. Le « ticket d'entrée » minimum dans un FCPR pourra être abaissé à 30 000 euros selon que :

• la personne soit déjà investisseur dans d'autres FCPR,
• elle a occupé au moins pendant 12 mois une fonction financière dans une entreprise, ou elle dispose d'un patrimoine financier d'au minimum un million d'euros afin de ne pas la surexposer à cette classe d'actifs.

Le porteur doit être conscient, comme pour tout type de placements, certes des perspectives de gain, mais aussi du risque.

• Au niveau des performances financières. Les plus-values réalisées peuvent être artificielles quand les fonds de capital-investissement se revendent des participations de gré à gré entre eux plutôt qu'en (ré)introduisant les actions sur des bourses où se confrontent une large offre et demande. La multiplication de telles opérations en circuit fermé pourrait de plus réduire la liquidité de ces marchés boursiers.
• Au niveau des possibilités de revente de parts. Le porteur de parts doit parfois attendre que le fonds ait réussi des cessions de participation (ou trouvé de nouveaux porteurs) pour retrouver son argent. De plus, certains fonds tendent à s'endetter fortement pour créer un effet de levier financier qui peut également poser des problèmes de sortie.

Fonds d’investissement islamiques

Le terme « fonds d’investissement islamique » désigne un groupe d’intérêt commun où des investisseurs réunissent leur surplus d’argent dans le but de l’investir et d’en tirer un profit conforme aux préceptes de la législation Islamique.

Les souscripteurs de ce type de fonds reçoivent un document certifiant leur souscription et les désignant comme bénéficiaires d’une partie des profits générés par le fonds. Ces documents de « certificats » ou « parts » est soumis à deux conditions de base :

• Pas de revenu fixe attribué sur la base de leur valeur faciale, offrant un revenu au pro rata de ce qu’a gagné le fonds. Ni l’investissement principal, ni un taux de profit (lié au principal) ne peuvent être garantis.

Les souscripteurs doivent entrer dans le fonds avec une vision claire, celle que le retour est lié au profit ou à la perte réels que réalisera le fonds. Si le fond réalise d’énormes profits, leur retour de souscription augmentera en proportion.

Dans le cas où le fonds subit des pertes, les pertes seront partagées, seule exception, où la perte est causée par une mauvaise gestion ou par négligence, les gestionnaires devront assumer les pertes, et non le fonds.

• Les montants ainsi mis en commun doivent être investis dans une activité licite, signifiant que les canaux d’investissement sont soumis aux principes islamiques.

Fonds par actions

Les montants sont investis dans les parts d’entreprises cotées en bourse, les profits sont réalisés en grande partie en achetant les actions et les revendant à leur plus haut. Les dividendes distribués par les entreprises peuvent aussi constituer une source de profits.

Si la principale activité de l’entreprise n’est pas licite au regard de la charia, il n’est pas permis pour un fond islamique d’en acheter, vendre ou posséder des actions.

De même, une entreprise dont l’activité est licite, et dont les emprunts et les investissements n’utilisent pas les intérêts bancaires : les actions de cette entreprise peuvent être gérées sans réserve légale aucune. Mais bien qu’une entreprise fasse ses affaires sur un concept licite, ses emprunts sont basés sur l’intérêt, ils placent leur excédent d’argent sur des comptes rémunérés par l’intérêt ou sur des produits boursiers sans risque.

En conclusion, voici les conditions pour l’investissement par actions :

• L’activité principale de la compagnie n’est pas en violation de la charia, c'est à dire qu'il n’est pas permis d’acquérir les parts d’entreprises fournissant des services basés sur l’intérêt, comme les banques conventionnelles, les compagnies d’assurance ou toute autre activité désapprouvée par la charia (fabrication, distribution ou vente de liqueurs, porc, viande non hallal, jeux de hasard, pornographie,...)

• Si l’activité principale de l’entreprise est halal, mais que les fonds en liquide sont déposés sur un compte rémunéré par l’intérêt ou que de l’argent provient d’emprunt basé sur intérêt, le porteur d’actions doit exprimer son désaccord contre de telles transactions, notamment au cours de l’assemblée générale annuelle de l’entreprise.

• Si le profit provient en partie des comptes rémunérés par l’intérêt, la proportion de ce profit doit être retirée du dividende reçu par le porteur et donnée aux œuvres sociales et ne pas rester en possession de l’actionnaire (si 5 % du profit total de l’entreprise provient de l’intérêt, 5 % du dividende doit être donnée en aumône).

• Les actions de la compagnie ne sont négociables que si cette dernière possède des actifs non liquides, si tous les actifs de la compagnie sont sous forme liquide, alors c’est une forme d’argent et elle ne peut être acheté ou vendu, sauf par sa valeur faciale. Ceci parce que dans ce cas, l’action représente seulement de l’argent, et l’argent ne peut être échangé sauf à sa valeur faciale.

Notes et références

Bibliographie

• Arnaud Bouyer, Les fonds d'investissement sont-ils... des prédateurs ?, JC Lattès, 2007, 174p (ISBN 978-2-7096-2981-2)
• The trouble with private equity, The Economist, N° 8536, 7 juillet 2007
• What public companies can learn from private equity , The McKinsey Quarterly, Janvier 2007

Voir aussi

• AFIC - Association Française des Investisseurs en Capital
• Annuaire des membres de l'AFIC
• Capital-développement
• Business angel
• FCPR, FCPI, FIP
• Private investment in public equity
• Capital d'amorçage
• Vice fund
• ESSEC Private Equity Chair

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